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一個新金融商品市場的黎明曙光

題目:一個新金融商品市場的黎明曙光
摘譯自:FOW 95年01月第416期   

     正當全球投資人仍擔心居高不下土地成本、大幅波動房價及貸款報酬利率而猶豫不決時,不動產衍生商品市場已悄悄在各國風起雲湧。光是在英國,財經報紙每月刊登討論自住房地產市場專欄佔去無數篇幅;還加上持續電視財經節目中有關房地產景氣上揚的集體催眠,都在在反映近來投資客敢買就敢大賺的投資哲學。而更令人驚喜的是這股不動產投資遊戲竟帶動一個新衍生性商品市場的崛起。
長久以來,不動產商品一直是金融衍生性市場最後一塊尚未開發的處女地。雖然以往有不少金融先遣部隊經營過,無奈由於法規限制和眾多傳統不動產投資客的不捧場,幾乎都是無功而返。但在2005年隨著相關條件的成熟己造就不動產衍生性商品市場的發展基礎,估計全年交易達到8億英磅(約14億美元)至10億英磅;可預見2006年交易額將續創新高。

為何是現在?

目前有三種商業不動產衍生性商品市場:工業廠房、購物中心和辦公大樓,其交易金額統計與各項市場指數彙編皆由英國不動產投資智庫(IPD)所提供。
如果要歸功不動產衍生性商品市場的發展主因是大英金融監理局(FSA)對不動產衍生性商品相關法規的鬆綁當不為過。多年來,衍生性金融商品一直無法列入保險公司的資產組合中,而這些保險公司其商業不動產投資總額卻佔英國不動產投資智庫(IPD)指數的40-45%,同樣也阻礙了保險公司對不動產衍生性商品的投資興趣。由於大英金融監理局(FSA)對不動產衍生性商品相關法規的適時鬆綁,促成保險公司及更多投資機構開始正視衍生性商品可增添的利潤。

此外,趕在2004年底通過的英國稅法修正案亦有助於不動產衍生性商品之炒熱。正如德國銀行資本市場部經理 Ms. Kate Morrison 所言: 『稅法修正案對不動產衍生性商品之炒熱是臨門一腳,特別是將以往不動產衍生性商品投資收益與個人收益所得合併課稅改列為資本利得單獨課稅,更對廣大不動產投資人提昇進場誘因。』
由於不動產投資本質流通性考量與避險工具不足,對為數眾多的退休基金、保險公司及房地產開發商而言,不動產衍生性商品正符合需求。依Icap 不動產衍生性商品部門James Adam 說法:『比較不動產交易市場受制較昂貴轉讓成本及時效,不動產衍生性商品市場一旦流通性被建立,其交易意願將大幅提高。』

炙手可熱的不動產

2005年11月前,所有不動產衍生性商品市場交易雖然都歸屬在英國不動產投資智庫(IPD)所彙編不動產市場指數(API)中,但很多交易者仍對其限制及特殊不動產商品避險管道不足深感困擾。直到荷蘭銀行ABN Amro於最近一宗不動產衍生性商品交易,首度針對該特殊不動產商品進行包裝設計,除帶領整體衍生性商品市場向前跨一大步,並鼓勵更多市場造市者的加入。

荷蘭銀行ABN Amro不動產衍生性商品交易員Rawle Parris 表示:「過去的不動產衍生性商品市場造市者由於缺乏對發行標的物避險管道而裹足不前,只傾向找到買賣雙方而不願負擔風險;今日則已建立起次級衍生性商品市場來將風險轉移出去。」但無可厚非,市場參與者對於建立次級衍生性商品市場是否有助不動產投資流通之爭論仍各相持不下,Rawle Parris 倒是深信建立次級衍生性商品市場比只依循不動產市場指數(API)是更勝一籌的方法,也可真實表達各區塊市場的交易現況。例如基金經理人及投資人皆可參酌標的物數值而進行資產組合的必要配置。

抱同樣觀點的德國銀行法人部副總 Tom Frost 相信建立次級衍生性商品市場將切合廣大不動產投資人的需求。想像一家不動產開發商不需買賣實體購物中心或零售商場就可籍由衍生性商品市場操作,亨受標的物增值好處。但一般不動產開發商仍傾向擁有不動產,從事衍生性商品市場操作通常只為了增加不動產的附加價值。

當任何一家不動產開發商考量如何分擔不動產的擁有風險時,若只依循不動產市場指數(API)來下決策是不足的;無論開發商擁有的是北英格蘭的大型購物中心或倫敦西郊的工業區廠房。Icap 不動產衍生性商品部門James Adam 同意:『一位不動產交易專家只參考不動產市場指數(API)來下決策是不可能的,實務上每一件不動產標的物交易皆隨著座落地點、都市及經濟條件而略有差異,不過不動產市場指數(API)在比較各式各樣不動產市場交易區塊仍為評效基準。』

目前市場上有二種不動產衍生性商品:本金保證資產交換(Total return swap)及不動產指數憑證(PICs);前者係一紙定期定額契約,投資人依倫敦銀行同業之利率(Libor)付出利息交換不動產市場指數(API)變動百分比收入,而不動產指數憑證(PICs)為現金投資不動產指數基金所取得之受益憑證。現在市場上不動產衍生性商品以不動產指數憑證(PICs)為主流,因其可在次級市場流通,特別是2005年最後一季交易不動產指數憑證(PICs)的投資人成長快速。

據Iain Reid, CEO of Protego 觀察:「大多數交易不動產指數憑證(PICs)的投資人是為了避險手中擁有的不動產價格波動或只對該不動產指數基金所投資的某支股票感到興趣,且贖回快速見好就收。」

對市場上銀行承接不動產資產交換(swap)多以倫敦銀行同業之利率(Libor)或採固定利率之作法已引起更多傳統不動產投資人的認同與關注,加上炙手可熱的不動產話題正在各個角落漫延,連德國銀行資本市場部經理 Ms. Kate Morrison都說不動產衍生性商品市場發展正是時候。

振翅待飛的市場

荷蘭銀行不動產衍生性商品交易員Parris 指出:「不動產衍生性商品是一門新興的資產課題,就算對目前未從事房地產之投資人亦有開拓視野效應。市場上現有參與者大都屬於擁有眾多土地不動產,而不動產衍生性商品正可提供以往不接觸此市場的門外漢一張入場券。」

很多不動產衍生性商品投資人除了想藉此接觸不動產市場外,也有興趣提早進入該新市場以取得先機。同樣許多投資人是藉由衍生性商品承銷商的仲介而開始投資,尤其很多家衍生性商品承銷商利用電腦設計出各式各樣投資策略以滿足現有及潛在投資人的需求。

如同所有新金融商品上市,如何推廣教育投資大眾永遠是主要關鍵。例如著名的Hermes 不動產衍生性商品交易策略研討會,從2005年10月首次舉辦至今已協助不少投資人藉由模擬交易而開始真正參與衍生性商品交易;但市場上仍有業者對這樣只推廣交易而忽略理論基礎教育模式持不同看法。

德國銀行資本市場部經理 Ms. Kate Morrison認為:「無論公司或機構法人是否曾參與衍生性商品交易並不重要,教育推廣使其了解衍生性商品可為原有投資組合帶來多少好處,將遠超過了解衍生性商品交易如何運作。」

德國銀行法人部副總 Tom Frost 相信隨著愈來愈多的不動產衍生性商品交易、市場流通性將日漸改善。目前市場真正交易者雖尚未普及但的確已有更多人正摩拳擦掌準備參與,一旦交易者人數達到一定規模,很快市場流通性將大為改善。

日漸轉變的美好景色

不可諱言,商品交易市場流通性是吸引新投資人加入之主要誘因;但對目前市場真正參與交易者而言,按部就班的成長才是長遠良性發展。Levi 進一步說明:「商品交易市場流通性的確是重要考量,過去不動產衍生性商品是有市場流通性不足之問題,今日市場流通性己隨更多人參與而日漸改善。所有的數據皆顯示不動產衍生性商品交易市場將快馬加鞭,假如市場交易者增加一倍,交易量將成平方倍成長,只是有知名的公司或機構法人參與,市場交易將更活絡。」

Icap 不動產衍生性商品部門James Adam 表示:「任何新金融商品上市是否長遠良性發展要由相關衍生商品能否接續後市發展來檢視。不動產衍生性商品的確可以因應不同國家、不同市場的個別需求。」

接下來就看歐洲其他國家對不動產衍生性商品交易的熱絡程度,目前德、法、荷及瑞典已著手彙編類同英國投資智庫(IPD)的不動產市場指數。Iain Reid, CEO of Protego 提到:「我個人將很失望,如果歐洲其他國家對不動產衍生性商品交易不熱絡,雖然大多數歐洲其他國家尚未有完善的不動產市場指數供參考,不過市場交易者的接受與否才是主要關鍵。」

看來歐洲不動產衍生性商品的市場試金石已鋪好,很多人預估整體不動產衍生性商品交易在2006年會成長一倍。Reid最後表示:「不動產衍生性商品的理論邏輯基礎是無懈可擊,我看不出後市不會快速發展的理由,但是否真能如此?仍有待市場驗證。沒有人可以明確預測任何新金融商品上市從冷凍到熱絡發展要多久,可以明確一點是不動產衍生性商品交易已準備好上路了。」

Levi 最後結論:「沒有人會質疑不動產衍生性商品市場上路目前已萬事俱備,而這股炙手可熱的不動產風潮將持續燃燒至2006年。」


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